引言

　　20世纪90年代以来，中小企业成长对解决各国（地区）就业、促进境内外贸易和保持经济可持续发展的战略意义逐步显现出来。尤其是当一国（地区）经济进入创新驱动阶段时，创新型中小企业更成为推动经济可持续增长的主体力量。然而，由创新型中小企业特性所决定，要使其快速成长，如果仅仅依靠其自身资源的积累则难以奏效。所以，如何从外部建立促进中小企业成长的制度，以此帮助中小企业获取其成长所需的各类资源，一直成为各国（地区）政府和学界着力解决的课题。

　　在现代金融经济条件下，其核心就是通过建立旨在催生中小企业成长的融资制度，帮助创新型中小企业从外部获取金融资源的同时，能够相应地得到成长所需要的人力资源、管理资源以及市场资源等。问题是，什么样的融资制度才是实现这一目标的最佳选择呢？这就必须首先深入阐明创新型中小企业融资需求的特征及其影响因素，在此基础上，进一步分析创新型中小企业成长对融资制度的功能要求，并分析何种融资制度能够实现其功能要求。这样，我们对于创新型中小企业融资问题才能有更好的把握。

　　本文以创新型中小企业为分析对象，在阐明其本质内涵及其成长的制度需求的基础上，分析了股权融资是一种更能实现创新型中小企业成长对融资制度功能需求的融资方式，最后从资本结构和资产专用性角度又进一步提炼出股权融资更有利于创新型中小企业成长的规范性判断。

　　创新型中小企业内涵及其融资需求特征

　　一、创新型中小企业的本质内涵

　　现实中的中小企业虽然种类繁多，但从不同类中小企业表现出的风险收益特征看，可分为以下几类：一是风险收益都较低，而且现金流相对稳定的小本经营的“夫妻店”式中小企业；二是经过扩张期后，有一定市场风险、收益较高但未来现金流不太确定的中小企业，此类企业大多处于相对成熟阶段；三是处于创业和成长期的创新型中小企业，尤其是高新技术中小企业。这类企业面临的市场风险、技术风险以及财务风险都很高，未来收益可能很高但其不确定性程度也很高。何种类型的融资才有利于创新型中小企业的成长，则是由此类企业的本质内涵决定的。

　　首先，中小企业是创业精神的重要体现，因而是经济保持活力的基础。历史经验表明，一国（地区）经济发展的实质，在于这一经济是否具有可持续性，即有没有可以依赖的能保持其持续发展活力的机制。这一机制的形成有赖于人们对创业的渴求以及创业精神的形成。而中小企业正是一个社会人们创业精神的重要体现。美国在20世纪90年代经济持续的繁荣事实上正是中小企业不断新陈代谢、推陈出新的结果。NASDAQ市场不断有上市企业的退出，但同样有更多中小企业的进入正表明美国经济所具有的活力。

　　其次，中小企业是推动创新的重要主体，因而是经济保持可持续发展的基本力量。如果将经济增长从动力方面划分为供给导向和需求导向两种情况，那么，创新将对需求导向下的经济增长更为重要。因为在供给导向的经济增长下，经济增长依赖于要素投入，但在需求导向下，经济增长的动力则主要来自于需求推动，从而通过创新实现新需求的创造就成为这一市场条件下经济增长的当务之急（徐良平，2000）。市场的外在压力和经营机制的灵活使创新型中小企业成为最具创新活力的主体。根据熊彼特所定义的关于创新表现的五种“新的组合”（熊彼特，1912），企业创新的内涵不能仅限于技术创新，还应包括产品创新、生产方式和组织方式创新以及市场创新，从而创新型中小企业又不应仅限于高新技术企业。

　　再次，由中小企业的创新性所决定，中小企业还具有高成长性。这意味着，本文所指的创新型中小企业是具有上述创新特征的高成长性中小企业。

　　最后，创新型中小企业所具有的创业性、创新性和高成长性，决定了中小企业面临的风险和不确定性很高，而其承担风险的能力较低，从而在客观上限制了中小企业利用外部信用条件或金融条件的可能性。

　　二、创新型中小企业融资特性分析

　　创新型中小企业融资既具有企业融资的一般性，也有其特殊性。就一般性而言，创新型中小企业融资是为了满足中小企业发展对资本的需求进而依据不同类型和成长阶段企业的融资需求和成本选择最能有效地解决信息不对称问题的融资方式的过程，最终实现中小企业和投资者之间融资的博弈均衡。在这一点上，创新型中小企业与其他类企业在融资问题的性质上并没有本质差异，只是它们面临的信息不对称程度更高而已。所以，对于创新型中小企业来说，其融资问题的核心就是能够找到有效的融资方式降低中小企业与投资者之间存在的信息不对称程度。

　　就创新型中小企业融资的特殊性来说，具体表现为：

　　第一，由中小企业的创业性决定，中小企业一般经营期限短、规模小，而且可供抵押的资产少，没有盈利记录，因而其信用基础差，面临的不确定性和风险也较大。所以，与大企业相比，创新型中小企业融资的需求量小，要求的期限长，融资的风险高，承担融资风险的能力弱。

　　第二，由以上创新型中小企业融资的特殊性衍生出创新型中小企业融资方式的选择上必须依据其本质内涵，通过政府引导和支持对融资方式进行创新。

　　第三，创新型中小企业的高风险性与低风险承担能力要求向中小企业融资的供给方为有风险承担能力的个人、专业性金融或投资机构，其投资方式更偏重于权益投资。

　　基于企业成长的制度需求及其对融资制度功能要求的分析

　　从促进创新型中小企业成长的角度看，其成长的制度需求主要表现为以下方面：

　　1.融资制度需求。外部融资是中小企业获取外部创新资源最为重要的手段，但创新型中小企业的特点决定了其外部融资的困难，从而融资“瓶颈”使中小企业创新及其成果转化能力受到很大限制。这就提出了建立和完善相应的融资制度以满足中小企业创新和成长的要求。

　　2.规范的治理制度需求。中小企业融资难的一个重要方面就是中小企业治理结构不完善导致其道德风险较高，从而使资金提供者望而却步。这在客观上提出对中小企业规范的制度需求，通过建立与这一需求相适应的制度可以规范中小企业治理结构，从而为中小企业融资提供可靠的保证和前提。

　　3.培育和吸引人才的制度需求。中小企业虽然在本质上具有比大企业更强的创新及成果转化的能力，但人才的匮乏在较大程度上限制了这一能力的有效发挥。所以，要促进中小企业创新和成长，在客观上就提出了建立如何培育和吸引人才，尤其是企业家培育和筛选的制度需求。

　　4.学习型的制度需求。现代经济条件下，所有企业，包括中小企业都必须成为持续学习的学习型组织。因为只有这样，才能适应科技的不断进步以及市场需求的频繁变化对企业管理提出的新要求，从而不断实现管理创新和机制创新。

　　从投资者角度看，其制度需求主要表现为：

　　1.信息评估和筛选的制度需求。由于中小企业融资面临的信息不对称程度比大企业更高，这表明建立旨在降低中小企业信息不对称程度的信息评估和筛选机制的制度要求更为迫切，通过这一制度将真正具有成长性的中小企业（包括高新技术企业来筛选出）。

　　2.风险揭示和信息披露制度需求。由信息不对称所决定，中小企业面临比大企业更高的风险。所以，为了降低信息不对称程度以减少逆向选择和道德风险，客观上就需要建立完善的风险揭示和信息披露制度，通过这一制度将企业创新和成长中的真正风险揭示出来。

　　3.风险分担的制度需求。由于中小企业创新和成长中面临的各种风险比大企业大得多，而规模小、实力弱等因素决定了其抵御风险的能力很低。同时，中小企业面临的风险收益特征表明，中小企业创新和成长所需的资金投入规模较大，但其收益具有较高的不确定性以及很长的收益实现时间。所以，对投资者来说，除要求建立中小企业的风险揭示和信息披露制度外，还应要求建立风险如何在企业和投资者之间分担以及如何在不同期间进行匹配的制度。

　　4.激励和约束的制度需求。从投资者来看，投资者为了保全其投资利益要求在其投资过程中将金融服务和非金融服务结合起来，以准确筛选企业并对其进行有效监控、激励和约束。这里，如何激励企业家说真话并从投资者利益最大化出发将资金有效地投向效益最高的项目中去是投资者必须关心的问题，其核心就是要建立起有效的激励和约束机制。这在客观上提出了建立中小企业创新和成长的激励和约束制度的需求。